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重磅！亿顶流基金经理隐形重仓股大曝光
公募基金年年报陆续出炉，多位明星基金经理前十大重仓股之外的“隐形”重仓股也得以浮出水面。
所谓“隐形”重仓股，是指基金经理重仓持有但未出现在基金前十大重仓股之列的个股，一般在基金持仓组合排名在第11至20位之间，持有比例相对较高，属于基金组合中“腰部”持仓的股票。
3月28日晚间，景顺长城刘彦春、银华基金李晓星、安信基金陈一峰等明星基金经理旗下基金年报在交易所披露，加上此前已披露的工银瑞信袁芳、中庚基金丘栋荣等，基金君第一时间整理了这些基金经理的隐型重仓股及后市观点供读者参考。
景顺长城基金刘彦春：部分行业已经处于爆发前夜
去年年底管理规模已超过亿元的明星基金经理刘彦春，一直是一位以消费股投资见长的基金经理，他的调仓换股备受市场
今年春节以来，白酒板块等前期涨幅较大的股票经历一波剧烈调整，景顺鼎益自2月18日以来区间回撤接近20%，不过，最近一个交易日(3月26日)，白酒等板块迎来反弹，景顺鼎益3月28日净值大涨3.50%，据此推测，相比去年年末，刘彦春调仓动作或不明显。
刘彦春在年报中表示，年新冠疫情对全球经济造成巨大冲击，我国应对及时、防控得力，经济率先企稳复苏。股票市场在经历短暂恐慌后快速反弹，连续两年出现较大幅度上涨。
疫情退散、经济复苏、通胀上行、刺激*策退出已经成为市场共识。预期未来*策制定更加强调风险防范。货币供应量、赤字率等一系列货币和财*指标逐步回归常态，信贷延期还款、利息减免等临时性*策也将到期退出。要想实现宏观杠杆率稳定，发展速度和效率都需要做出调整。
增长目标设定需要充分考虑经济潜在产出水平，低效率投资需要得到充分控制。预期*府在基建领域不再具有显著扩张的特征，数据化、智能化相关的新基建更多由市场化主体发力建设。国企和地方*府融资平台刚性兑付将逐步打破，风险定价将更为科学合理，对于具备更高效率的经济运行主体，资金可得性将大大提高。从近期出台的金融、地产相关*策看，我们可以进一步确认*府调整经济增长方式的决心，降低增速权重，重视经济运行效率和增长质量。
权益投资应该顺应经济发展潮流，我们更愿意在符合产业趋势、效率持续提升的领域寻找投资机会。收入水平的提高带来居民消费水平持续升级，我国在众多高附加值领域的全球竞争力也在不断提升，部分行业已经处于爆发前夜。未来值得跟踪
安信基金陈一峰：
安信基金总经理助理兼研究总监陈一峰是一名偏价值投资的基金经理，截止3月26日，他所管的安信价值发现两年定开混合基金今年以来收益率为5.02%，位列同类基金第名，市场排名非常靠前，他去年年底前十大重仓股较为均衡，既有五粮液、贵州茅台等热门白酒股，也有万科A、中国建筑、建设银行等顺周期、低估值股票。
刚刚披露的年基金年报中，他在前十大重仓股之外，还布局了煤炭股中的中国神华、化工股中的浙江龙盛、银行股中的招商银行等。
谈及年市场研判，陈一峰指出，从年四季度以来的各项宏观数据来看，国内宏观经济复苏态势已经比较明确，今年前11个月发电量累计同比达到2%，11月份单月同比7.9%，工业增加值1-11月累计同比2%，11月单月同比达到7%。经济逐步复苏，货币*策也会逐步回归常态，四季度十年期国债收益率维持在3-3.3%之间震荡，我们预计流动性从年相对宽松的环境向更加中性稳健的方向推进，但预计*策调整过程不会特别急促。
虽然年的大盘指数涨幅不多，但创业板指数大幅上涨，结构性行情明显。个股间的涨幅分化巨大，以年初已上市的公司为样本，我们初步统计股价涨幅中位数约3%，有多家公司年初以来是下跌的，同时有多家公司涨幅超过50%。从沪深指数的PE(TTM)和PB来看，都已经回到了历史平均偏高一点的位置，因此在一个中期的维度，想系统性再赚估值扩张的收益已经较难，未来的收益获取更多的需要依靠盈利增长驱动。
虽然系统性的估值扩张不太容易，但我们预计结构性的分化仍将持续，随着国内资本市场建设逐渐向海外成熟市场接轨，龙头公司估值溢价会不断显现。我们发现过去5年中小公司成交量占比不断萎缩，预计未来这一趋势可能还将持续。
还需要
另外，年四季度A、H股溢价指数达到了，是近10年以来的相对高位，再加上最近越来越多的中概股回到香港市场二次上市，我们认为港股市场中优秀公司的相对性价比也值得我们重点
银华基金经理李晓星：聚焦比较优势，回避“犀牛风险”
银华基金李晓星是一位聚焦在消费+科技里挑选优质公司的基金经理，他也因长期优异业绩被市场
从他的基金年报持仓上看，制造业中的美的集团、港股龙头——腾讯控股、光伏龙头——隆基股份、血浆龙头——华兰生物、果链龙头——立讯精密、医药龙头——恒瑞医药被他纳入前二十大重仓股之类。当然，这些股票中，包括隆基股份、立讯精密春节之后跌幅较大，李晓星是否在开年之后进行调仓换股，仍需等最新的一季报揭晓答案。
不过，他对全年市场走势的分析依旧值得一读。
李晓星在银华大盘两年定期开放混合的年报中开门见山指出，中长期维持看好科技创新和品牌消费两大方向，回避房地产“灰犀牛”风险。
中国相对其他国家有两个很强的比较优势。第一个是在高端制造业方面的比较优势。我们虽然在创新能力和欧美有一定的差距，但是把科研成果转化为商品的能力是全球最领先的。典型的行业包括光伏、电动车、电子等都体现了这样一个特点。我们拥有全世界最多和最好的工程师，能够把科研成果转化成商品。在这个比较优势下，我们认为中国会诞生全球最好的制造业相关科技型企业。
第二个比较优势在我们拥有全球最大的消费市场。此次疫情中我们发现，中国的疫情控制是全世界做得最好的之一，我们的消费市场也是恢复最快的。在一个如此巨大的消费市场下，一定会诞生全球最大的消费品公司。
关于回避“犀牛”风险，我们看到高层已经把房地产定义为“灰犀牛”领域，并且提到了要控制房地产风险。*府提出的三条红线，预计会对房地产企业的资金产生一定影响。从需求端来看，由于各种限制*策，以及长期看有可能征收的房产税，房地产需求是确定性向下的。房地产相关的公司，是我们需要重点回避的。
展望年，我们认为市场的总体风险可控，但系统性的机会并不大，以结构性的机会为主，组合的收益率更多来自于相对指数的超额。宏观是个复杂的系统，对于复杂的系统，越是简单的指标越是有用的。主动组合的收益率跟经济相关性很低，而跟流动性相关性很高，因为在流动性充裕的时候，市场里的主动经理总会找到景气度向上的子行业，经济好有顺周期，经济差有逆周期。
我们总体判断年的流动性比年要差一些，除流动性之外，中美摩擦和全球疫情，并不会成为市场波动的主导因素。在流动性衰减的时候，各个行业的估值都会下降，在退潮的时候，就会显露出谁在裸泳。我们总体的配置思路是选择业绩增速快于估值下降速度的股票，这些不多的机构性机会是组合的超额收益来源。
在流动性边际收缩和经济回升是大概率的背景下，我们认为流动性推升的股票回调压力最大。流动性推升的股票主要指两类：一类是业绩增速很慢但是估值拔过很多的；另一类是质地很差但短期业绩增速快而给了高估值的。这两类资产需要重点
从市场风格的选择来看，我们看好科技和消费中长期业绩增速中枢和估值相匹配的优质成长股，周期里面回避跟地产大周期相关的股票。科技领域中，首先，以光伏和电动车为代表的新能源是看好的方向，光伏估值尚有吸引力，电动车未来四个季度的业绩增速会非常快；其次，看好5G后周期，包括电子端的硬件应用和软件应用，硬件应用包括消费电子、智能终端，软件应用包括云计算、网络安全、金融和医疗IT等方向，此外
工银瑞信袁芳：预计上下半年可能有节奏分化
工银瑞信基金经理袁芳是市场上知名度较高的女性基金经理，她管理的工银瑞信文体产业股票在前十大重仓股之外，重点布局了顺周期股中的紫金矿业，以及芒果超媒等，医药股中的药明康德、智飞生物等也受到袁芳的
展望后市，袁芳在工银瑞信文体产业股票年报中表示，年1季度是年相对较好的时间窗口，一方面，外部环境较好，欧美疫情随着疫苗的接种进入改善通道，美联储货币和财**策仍然对权益市场较友好；另一方面，国内的宏观*策在信用债风险和疫情反复的背景下相对温和，且1季度有较多的新发基金。
优质成长股依然是主力配置的方向，板块上相对看好与海外需求相关的公司。
年全年来看，相对谨慎，成长股估值已处于相对高位，而且年的宏观流动性环境的边际友好程度大概率弱于年。预计上下半年可能有节奏分化。
银华基金刘辉：保持对环保、有色、新能源、金融等方向的
银华内需精选混合基金经理刘辉依然坚持科技、医药、农业等几个大方向上的投资，但他在年报中也提到保持对环保、有色、新能源、金融等方向的
他表示，自年开始显性化的中美战略竞争，尤其在科技领域的竞争，我们预计在年还会继续保持压力状态，全球产业链的整合依然不可避免。这种不确定性可能会在年时不时地扰动我们的投资尤其是科技股的投资过程。为此，我们需要保持对市场波动的敬畏之心。
与此同时，国内疫情总体上已经控制住，国内经济也会在疫情缓和以后继续其复苏历程。我们目前并不清楚海外疫情需要多久可以缓解，如海外也出现实质性缓解，我们预期会出现实质性的货币投放回收，从而形成货币层面的预期调整。这也是年投资会面临的不确定性，也可能是震荡波动的来源。
但年结构性的牛市会继续。中国的产业升级和技术进步，是当下这个时代最为重要的特征之一。这种具有时代变迁特征的经济结构演变，也必然会为资本市场催生长期而众多的结构性机会。而且，当成长端的显性资产都明显大幅上涨以后，市场有再平衡和深度再挖掘的需要，对子行业的深入梳理是必要的，对产业链的认真理解是必要的，毕竟中国的投资机会广泛存在而不是只属于少数的大公司。同时，偏价值型的很多公司，是否存在相对明显低估，都需要我们认真评估。
因此，我们判断年的A股市场可能依然具有震荡市特征，并具有相应的结构性机会。而这种震荡分化最终能否演变成指数型的涨跌态势，我们目前暂时还不能下结论。
年的投资机会可能依然会比较丰富。但经历了两年的上涨后，静态估值尤其成长端资产的静态估值已经到了很高的水位，波动加大已经是不可避免的了。在这种市场条件下，与其去揣测市场，不如沉下心来深入研究行业和公司，挖掘出性价比特征比较好的公司来。
在年，我们大概率会继续坚持在科技、医药、农业方面的投资，并保持对环保、有色、新能源、金融等方向的
同时我们倾向于认为，年虽然投资难度会上升，但沉下心来静心研究并勤奋调研，且适当与市场的喧嚣保持一点距离，大概率会是我们继续下去的投资活动的中心内容。
最后，我们依然认真地对待每一次定期报告的相关表述，并希望那些真正的中长期基金持有人能够通过这个定期的窗口，来了解本基金净值涨跌背后的基本思考、行为基础以及产业逻辑。
在本基金的投资活动中，我们投资行为的长期化与产业价值变迁的长期化是相匹配的，我们希望自己成为这些产业现象有深度的观察者以及通过投资活动介入的参与者。当然，我们更希望通过这种稳定的投资行为和投资准测，为本基金的中长期持有人创造不错的持续收益。
中庚基金丘栋荣：
由于坚守低估值策略，在“抱团股”前期杀跌中较为占优，截止3月26日，中庚基金副总丘栋荣所管的中庚价值领航今年以来依旧维持正收益，信隆健康、安正时尚、甬金股份等股票出现在其隐型重仓股名单中。
丘栋荣称，展望年，从风险溢价的角度看，随着权益资产的大幅度上涨，权益资产相比债券的优势似乎没那么强，但纳入今年企业盈利大幅度上涨的修正后，风险溢价水平仍处于历史可比的中性水平。而市场的核心矛盾在于极致的分化，结构性的高估和低估并存，市场抱团导致出现了局部泡沫化的情况，市场评估可能很大程度上偏离了价值，而关乎流动性和交易。随着市场情绪的平复，有真实业绩的公司其价值仍有回归的可能，更重要的是要更加
我们认为流动性的分层、信用风险的泛起，引发了市场对中小企业违约甚至破产的担心，但实际上信用风险和违约风险是随着经济复苏快速下降的，市场对中小企业、民营企业和周期行业的担心是过虑的，真实的违约风险可能比年小很多，但信用利差比年还要大，这是我们认为市场对优质的中小企业错误定价的最重要原因。那么这种趋势会一直持续吗？经济基本面的风险从年6月份开始是在不断降低的，企业盈利能力持续回升，整个市场的信用风险也在下降。虽然流动性将不再那么宽裕，但中小市值公司对流动性的依赖程度并不高，交易也不那么拥挤，专注于公司和资产本身，从中寻找到业绩增长较高且持续的公司，有利于获取更好的风险调整后回报。
本基金后续操作仍将结合权益资产的风险溢价水平，坚持低估值价值投资策略，自下而上挖掘低风险、低估值、具备独立持续成长能力、在各自细分领域有绝对竞争优势的细分龙头公司。重点
1、广义的制造业公司，尤其是一些偏中上游的制造业公司。这些公司具备以下三个特征：1)需求在回升且有长期增长性；2)供给端因疫情、 或周期原因前两年是收缩的；3)是细分行业和领域里的优质公司。这些中上游制造业公司的特征是需求恢复的很快，但行业的资本开支和产能滞后，所以有比较大的基本面弹性和盈利弹性，甚至有机会出现量价、盈利同时提升的情况。这些公司很可能是"中小市值公司"，但不代表是"小公司"，很多公司都是各细分领域的龙头，只是小市值而已。另外，我们对出口产业链上的一些公司看法也是相当积极的，不仅是因为疫情的恢复，同时也观察到这些公司在全球产业链里的竞争力也是一直在提升的。所以整个经济环境和秩序恢复正常之后，这些公司的收入利润和市场份额均在增长。这些公司估值比较低，未来几年的隐含回报较高。
2、风险持续降低的传统的低估值领域，包括银行、地产和保险以及中上游中周期性行业中的个股。因为银行、地产和保险的风险随着经济的复苏在持续的降低，比如银行的风险是坏账率、利差，反应到ROE水平上的这种风险是在降低的，并且银行的估值还比较低，我们认为隐含的回报率是非常不错的。即使是过去一段时间表现最差的地产股今年有机会出现拐点，核心原因是那些地产龙头公司的商业模式从过去的金融高杠杆逐步转移到低杠杆高周转的制造业模式，风险是降低了很多的，ROE具有持续性，而估值极低，所隐含的预期回报较高。保险也是类似的逻辑，估值便宜、风险降低，基本面情况在改善，甚至利差在扩大，预期回报也是不错的。国内经济的复苏叠加全球经济的共振也有利于中上游周期性行业的景气回升，这里面也存在估值修复的机会。
3、成长性行业里面我们
总体上，我们认为年权益资产仍有较好的结构性机会，积极为持有人做好资产配置、风格配置和风险管理，力争获得可持续的超额收益。
中国中免()：拟投资扩建三亚免税城领先优势巩固
一、事件概述
公司3月18日公告，公司全资孙公司中免(海南)投资发展有限公司拟投资人民币36.9亿元用于三亚国际免税城一期2号地项目建设。
二、分析与判断
项目概况：该地块为公司年以挂牌方式竞得，1号地为目前已在运营的海棠湾免税城一期，总建筑面积约12万平方米；2号地为本次投资项目，规划用途为商服(旅游)用地，总建筑面积17.25万平方米，其中地上建筑面积约10.7万平方米。项目开发分为两部分：(1)免税商业(建设周期21个月)；(2)酒店：以地标型、国际高端知名品牌酒店为主(建设周期48个月)。
项目紧邻三亚国际免税城，扩建后产能瓶颈有望解决从规划内容看，项目位于海棠湾核心景区内，紧邻当前正在运营的三亚国际免税城一期以及海棠湾河心岛项目，且建筑面积远超一期。未来建成后项目将集免税商业与高端酒店为一体，与原有一期项目及河心岛项目形成互补效应：(1)解决目前三亚国际免税城一期项目的产能瓶颈。一方面是在海南免税新*之后，旅客购物人次大幅增加，导致旺季三亚国际免税城的购物体验下降，后续项目建成投运后，将大幅缓解目前旺季的购物结算排队问题。另外，由于三亚国际免税城优质一层商铺位置有限，导致高奢品牌入驻有一定延缓，而2号地项目建成后，即缓解了当前的产能瓶颈问题，又可通过配套的优质高端酒店项目，吸引更多国际高奢品牌进驻；(2)业态互补：目前三亚国际免税城配套服务主要以餐饮和其他有税商业零售，缺乏自有高端酒店配套，旅客当前多选择入驻周边高星级酒店。后续高端酒店项目落地后，有望和商业零售项目形成联动。
项目落地后公司在离岛免税市场领先优势将得到巩固。目前离岛免税已进入适度竞争阶段，供给端要素对运营商的竞争优势格外重要。此次项目建成后，公司在海南的免税商业面积将进一步领先同业，物业优势进一步得到增强，同时也有利于后续品牌引入谈判。
三、投资建议
预计公司-22年EPS各为7.43、9.91元，对应PE42、32倍，公司历史平均估值在40倍。我们重申，公司依托领先的规模及供应链优势、优质的物业供给，仍将是行业成长红利的最大受益者，同时建议
四、风险提示：
新冠疫情恶化；机场国际客流恢复对销售费用影响较大；免税*策及销售进展低于预期。
泸州老窖()：两沉两浮三十年精进战术助复兴
浓香鼻祖，名酒基因。20世纪90年代之前，公司是国内白酒的“浓香鼻祖”，90年代至今，公司两次淡出高端白酒市场，又两次重新站回高端。虽然经营偶有失误，但是行业特征、公司悠久的历史和优秀的经营水平又总能让公司走出困境，走向复兴。
两轮兴衰沉浮不改名酒基因。90年代白酒市场化启动，放开名酒价格以后，“名酒变民酒”的战略受到*策收紧和经济环境冲击，特曲失去品牌调性，淡出第一梯队；-年，*策松绑叠加经济回暖，白酒迎来*金时代，公司适时推出柒泉模式，大力推广国窖，重回高端市场；-年，三公消费禁令致使需求侧逻辑剧变，公司对行业调整认识不足，品牌和渠道策略放大了判断失误，国窖销量骤减，第二次陷入经营困境；年至今，公司从行业调整中恢复，受益于高端复苏，公司笃定高端战略方向，精进渠道和营销等战术选择，二次走上品牌复兴路。
五泸之争，各显神通。国窖的持续放量挺价势必影响到五粮液的市场，对比两家公司的竞争优势意义重大。1、从国企改革角度看，泸州市白酒呈梯度格局，老窖是三家龙头企业之一，较早开始混改；宜宾市白酒“一核多点”，五粮液先解决管理机制问题，后逐步开展经营改革。2、产品力：五泸高端产品各有千秋，老窖系列酒矩阵更加清晰。3、品牌力：五粮液积淀深厚，老窖快速追赶。4、渠道力：酒企的渠道模式是不同路径下的迭代，老窖在渠道方面采取和经销商协同的模式，同时精进战术操作，弥补和五粮液在品牌力上的差距。体现在价格上，国窖曾试图走出单独行情，但因品牌力不足以支撑而失败，预计长期内仍将跟随五粮液价格走势，通过营销、渠道管控和消费者服务支撑价格提升。
国窖产能潜力充足，不会成为放量掣肘。品牌力的次序决定了高端白酒将在较长时间内仍然保持着茅五泸三足鼎立的格局，通过对出酒率、窖池容量等的一系列假设，我们估算年国窖的潜在产能在2-2.5万吨之间，五粮液主品牌的潜在产能接近4万吨。若产能全部提升至最大水平，预计年高端白酒产量能够满足11万吨以上的需求。通过销量和售价的假设，我们预计年高端白酒市场规模扩容至亿元，国窖报表端收入预计达到亿。
盈利预测、估值与评级：受益于高端白酒扩容，公司凭借因地制宜的渠道模式、精细的战术布置，密铺重点市场，做好服务，促进国窖、特曲的挺价放量，盈利能力持续提升，同时市场流动性充裕、风险偏好较低的阶段特点有助于抬升公司的估值水平。我们基于此维持-22年营业收入为.3/.7/.2亿元，维持净利润预测为58.9/71.1/86.5亿元，给予泸州老窖目标价.47元，对应/PE75x/62x，维持泸州老窖“买入”评级。
风险提示：经济下滑风险、品质不及预期、*策风险、市场风险偏好变化。
贵州茅台()：十三五圆满收官十四五开启高质量发展新征程
事项：
根据茅台时空报道，继12·12习酒和12·16茅台酱香酒“两大经销商年会”后，12月21日，贵州茅台酒年度全国经销商联谊会在茅台总部举行。
国信食品饮料观点：1)年公司顺利完成“十三五”规划目标，夺取疫情防控和企业发展的双胜利；2)当前工作重点为控价稳市常态化以及确保一季度开门红，在渠道低库存以及供需两旺的背景下有望顺利实现；3)年为茅台基础建设年，也是十三五收官之年，公司整体发展较为稳健，年开始公司步入十四五发展的新时期，在继续深化渠道体系改革以及产品结构调整等的基础上，将实现高质量发展大踏步前进。4)投资建议：短期公司一季度开门红确定性高，年十四五第一年高质量发展值得期待。中长期看，茅台稀缺性仍在，公司依靠绝对的领先地位、高渠道价差安全垫、产品及渠道结构调整和基酒扩产，将中长期保持量价齐升的状态，高业绩确定性同时将享受估值溢价。继续维持此前盈利预测，预计20-22年归母净利润//亿，对应EPS为37.17/43.50/50.61元，对应当前股价PE为50/42/36X，维持“买入”评级。
评论：
年茅台夺取疫情防控和企业发展的双胜利，圆满完成“十三五”收官在今年新冠疫情爆发的非常形势下，茅台按照省委、省*府统筹疫情防控和经济社会发展安排部署，坚持有力抓好疫情防控，确保了在2月13日顺利复工复产，实现茅台酒全年产量突破5万吨。同时也有效做好保供稳市，经营业绩实现逆势上扬，答好了市场工作“满意卷”，顺利助推集团公司圆满完成十三五规划收官。年公司的主要收获集中在四个方面：一是市场布局更具层次，非均衡集中投放，增设自营网点，拓展终端消费渠道等，推动市场稳、价格稳；二是营销服务更有温度；三是改革发展更富成效，优化完善体制机制，清理违法违规违纪经销商，有序推进联营公司的清理清退；同时，严格落实整改要求，全面排查清理专供、特供、定制产品，推动茅台品牌从管住向管好转变；四是同心同德更显担当，打造出“百年老店传承人”“茅粉节”等文化品牌，引领经销商自觉内养外化，宣贯和践行茅台文化理念。
控价稳市常态化，当前重点确保一季度实现“开门红”
此次经销商联谊会上，茅台集团董事长高卫东还特别强调了当前的重点工作：一是控价稳市工作常态化；二是做好元旦、春节的销售工作，精准服务好消费者，确保一季度“开门红”。年茅台销售受疫情影响较小，终端需求旺盛，批价在2-3月份触底后连续上行，当前批价稳定在2元以上，短期内仍处于供不应求的状态。同时，根据渠道调研反馈当前经销商库存普遍在半个月的水平，年配额大部分地区均已发完，部分地区开始打款年计划。12月份以来逐步进入元旦春节备货期，终端需求旺盛，同时公司此前也加大茅台供给，四季度在直销渠道计划销售吨飞天茅台酒。
我们认为，在当前渠道库存低位，终端消费逐步向好，茅台酒供需两旺的背景下，公司一季度开门红有望顺利实现。
年站上“十四五”的新起点，开启高质量发展新征程年是“十四五”规划的开局之年，公司将围绕“力争将茅台打造成省内首家世界强企业”战略目标，坚持把高质量发展要求贯彻生产管理、市场营销全过程。作为“十四五”的开局年，高卫东也对年茅台酒营销工作提出了新的要求：
要坚定不移保稳定促发展，以基础稳、品质稳、*策稳，推动市场稳、价格稳、发展稳；要全力以赴统筹提质增效，主动迎合市场趋势，多渠道优势互补，充分发挥品牌效能，实现更高水平的供需动态平衡；要坚持文化和服务理念创新，搭建与大众沟通的桥梁，培育聚拢忠实粉丝，以获得更为广泛的价值认同。同时，在具体工作执行方面，年公司将继续深化渠道体制改革，积极推动商超电商渠道成为精准销售、稳市稳价、平衡供需的重要组成，同时严肃整治和处理“高价、变相高价”等扰乱市场秩序的行为，加快反*牛系统研发，强化联防联控；在投放方面因地施策、精准营销，调整优化生肖、精品、陈年等产品销售，不断支持总经销做强管理、做优品牌，确保茅台品牌始终保持强劲的市场引领能力。我们认为，年为茅台基础建设年，也是十三五收官之年，公司整体发展较为稳健，年开始公司步入十四五发展的新时期，在继续深化渠道体系改革以及产品结构调整等的基础上，将实现高质量发展大踏步前进。
投资建议：维持“买入”评级
短期公司一季度开门红确定性高，年十四五第一年高质量发展值得期待。中长期看，茅台稀缺性仍在，公司依靠绝对的领先地位、高渠道价差安全垫、产品及渠道结构调整和基酒扩产，将中长期保持量价齐升的状态，高业绩确定性同时将享受估值溢价。继续维持此前盈利预测，预计20-22年归母净利润//亿，对应EPS为37.17/43.50/50.61元，对应当前股价PE为50/42/36X，维持“买入”评级。
五粮液()公司深度报告：复盘：深化改革价值回归
投资建议：聚焦团购建设与数字化赋能，五粮液二次改革红利持续释放。
根据公司公告披露，年，公司预计实现营业总收入亿元左右，同比增长14%左右，实现归母净利润亿元左右，同比增长14%左右，实现年初双位数增长目标，十三五顺利收官。回顾年，公司应对疫情提出的“三损三补”工作方针，加快了五粮液在数字化转型上的进度，不论是“五粮云店”的上线，还是“数字酒证”的推出，都具有行业标杆意义，为企业发展提供新的消费增量。企业级团购的打造弥补了传统渠道上的损失，并为公司的控货挺价提供有效支撑。我们预计-年EPS分别为5.13、6.16和7.27元，对应年3月12日收盘价(.45元/股)市盈率52/43/36倍，首次给予“买入”评级。
优化调整传统渠道，加快团购渠道建设，团购占比快速提升。年，公司对现有传统商家计划量进行优化调整，减少吨传统经销配额，明确调整后传统商家不增量，不再发展传统渠道客户，营销团队深入一线，与经销共同开发团购客户，构筑新型厂商关系。集团董事长率队拜访企业级团购客户，实现总对总的战略合作。团购渠道的建设在完善渠道体系的同时，串联起提升产品力、直达消费终端、培育意见领袖、打造高定市场等重要目标。在厂商上下一心的带动下，仅历时半年，五粮液团的购占比由10%提升至20%，成绩令人振奋。
加快渠道创新和数字化赋能，从新零售获取消费增量。年初，公司与京东达成合作协议，启动全方位“白酒供应链数字化”服务合作项目，加快推进五粮液分仓网络体系建设，共同推进五粮液产品全链路供应服务模式升级。针对疫情的来袭，“五粮云店”上线，提供了线上线下一体化的营销互动和无接触式产品配送服务。随后新零售公司成立，标志着五粮液向数字化转型纵深发展的前进，打造了“垂直生态赋能平台”。“数字酒证”项目借助数字化技术赋能，将区块链数字通证与五粮液实物产品相锚定，探索集消费、投资、收藏、存储、赠礼于一体的数字化消费新增长，触达白酒爱好者和老酒收藏客群。借助数字化，公司实现了“M2C”销售模式，在消为费者提供更优质服务的同时，也加强了线上渠道的管理。
升级系列酒产品线，打造超高端产品，实现品牌价值回归。年，公司继续实施瘦身战略，在清退12个品牌款产品的同时，依次对五粮醇、五粮特曲、尖庄三大系列酒品牌进行了产品升级，从品质提升、包装升级、营销改革三方面焕发系列酒产品活力。除此之外，公司推出超高端产品——经典五粮液，与公司高定市场氛围打造、意见领袖培育一脉相承，促进五粮液核心产品体系更趋完善，等级性和辨识度进一步提升，为消费者提供更加丰富、更高品质的选择，彰显品牌价值回归。
展望未来，定调稳重求进，抓高质发展机遇，继续打造团购渠道优势。大会上，集团董事长李曙光判断，“机遇大于挑战，‘十四五’将成为五粮液布局新一轮高质量发展的重要窗口期和战略机遇期。”公司将继续从产品品质提升、扩产扩建等方面追求高质量发展，在“稳中求进”的基调上，围绕“创新、转型、跨越”三大关键词，持续释放二次改革的红利。此外，公司团购渠道仍在推进建设中，目标年实现30%的份额占比。
股价催化剂：五粮液出厂价提升；通胀预期升温
风险因素：宏观经济不确定风险；行业竞争加剧风险
伊利股份()：白奶需求延续21Q1开门红可期维持买入
事件：我们近期对渠道和终端进行跟踪，更新渠道变化和终端销售情况。
投资评级与估值：考虑原奶温和上涨下，预期公司未来盈利改善逐步兑现，维持20年盈利预测，略上调21-22年盈利预测，预测20-22年归母净利润为71.8、83.7、93.2亿元(前次为71.8、81.7、89.3亿元)，分别同比增长3.5%、16.6%和11.4%，对应EPS分别为1.18、1.38、1.53元(前次为1.18、1.34、1.47元)，最新收盘价对应20-22年PE分别为37、32、29x，维持买入评级。重申推荐逻辑，强调
白奶需求持续向好，常温酸缓慢恢复，成本压力下渠道竞争有望趋缓。1)白奶：结合渠道反馈及尼尔森数据，20H2白奶延续需求旺盛，叠加原奶端供需紧张，预计企业在这种情况下会将有限的奶源供应到中高端产品上，渠道的买赠和费用投入力度同比有所减弱，且伊利已在去年下半年及今年开年后分别对部分低温产品、基础白奶进行价格调整。品类需求分化带来生鲜乳用量及需求增加，原奶仍存在供需缺口，判断21年原奶价格仍呈上行趋势，预计公司持续通过产品结构优化、理性促销、以及个别产品的价格调整应对成本端压力。2)酸奶：疫情致消费场景缺失以及对消费力的冲击，酸奶和乳饮料20H2依然呈下滑趋势，恢复进程相对缓慢，预计今年降幅有望边际收窄。大单品安慕希方面，结合尼尔森数据，由于20H1受疫情影响较大，预计20全年表现小幅下滑，安慕希整体表现好于行业，在常温酸品类份额逆势提升3pct至60%+。公司在20H2推出了勺吃酸奶、网红定制化产品、无糖系列等新品，以激活渠道活跃度、拓展消费场景及群体，渠道反馈较好，期待新品不断引领常温酸奶的需求恢复。3)奶粉：20年行业整体增速5%，随着二胎红利消失，预计行业未来增长将以价增贡献为主。*策引导下国产品牌奶粉份额提升，产品上，公司已于去年9-10月完成金领冠婴配奶粉配方升级，并推出有机奶粉、羊奶粉、A2等高端产品。渠道上，公司聚焦大型母婴连锁，品牌投入持续加大，份额有望进一步提升。4)低温鲜奶：20年巴氏奶行业实现近20%增长，公司低收入体量叠加新品推出，预计实现接近翻倍增长，判断公司未来将积极布局低温鲜奶新业务，通过一二线重点城市的中高端产品布局探索符合自身的盈利模式。
现阶段疫情影响相对可控，公司应对经验充足，21Q1开门红可期。展望一季度，目前疫情反复仅局限于个别地区，影响相对可控，*府提倡就地过年对乳制品的送礼需求影响有限，且从目前渠道备货情况来看，渠道供应链端及新鲜度情况保持良性。20Q1低基数下，并考虑公司应对经验充足，21Q1可持相对乐观态度，开门红可期。
股价表现的催化剂：核心产品增长超预期，竞争格局改善
核心假设风险：原材料成本上涨过快，市场竞争格局进一步恶化
美的集团()：海外空间广阔OBM/ODM双轮驱动
引言。海外家电市场空间广阔，根据Statista数据，年全球家电市场规模达亿美元。而中国家电制造具有产业集群、技术与成本优势，在全球拥有较强竞争力。本文将复盘美的全球化布局历史，分析未来各区域市场的特征以及布局机会，梳理公司未来发展潜力。
美的全球化进程。(1)1-年：依靠代工走向世界。早在1年，美的就正式提出“做世界的美的”口号，坚持出口导向战略。年美的在越南布局首家海外生产基地，随后加快OEM步伐，在白俄罗斯、埃及、阿根廷、印度、巴西和泰国分别建立海外生产基地。(2)年至今：从“OEM”向“OBM”转变。年公司首次提出外销业务模式向“OBM为主”转变。6年开启品牌并购，先后收购日本东芝白电业务、意大利中央空调Clivet、伊莱克斯吸尘器品牌Eureka。
美的海外业务增长展望。(1)制造持续领先，代工业务有望继续扩大。
海外疫情倒逼家电制造订单回流中国，同时美的把握订单回流机会，提升空冰洗外销市场份额。长期来看，美的工厂布局全面，制造实力强，有望进一步抢占代工份额。(2)自有品牌发展提速，由近至远。印度、东南亚等新兴市场家电产品渗透率低，随经济增长有较大发展潜力。美的借助东芝牌打入当地市场，自有品牌有望快速发展。在欧美成熟市场，电商发展带来新机遇。同时，中国制造和中国品牌全球崛起将带来成长红利。
盈利预测及投资建议。预计公司20-22年归母净利润分别为、、亿元，同比增长10.1%、11.6%、11.6%；对应年PE为20倍。考虑到公司良好的公司治理，估值一直处于三大白电之首，且海外拓展、多元化拓展等、中长期空间大，给予年28倍PE，对应合理价值.53元/股，给予“买入”评级。
风险提示：全球化进展不及预期，需求持续低迷、行业竞争格局恶化。
〖证券时报〗
本文不构成投资建议，股市有风险，投资需谨慎。
