南宁糖业制糖业务最坏时刻已过去
□长江证券研究所郭锐
2005年1－6月份，南宁糖业实现主营业务收入71199万元，同比下降20.79%；实现主营业务利润12380万元，同比下降44.18%；实现净利润1622万元，同比下降81.25%；每股经营性净现金流为－0.149元，每股收益为0.06元。
二季度环比数据出现好转
与去年同期相比，公司业绩出现了大幅下滑，主要原因一是持续干旱造成原料蔗大幅减少111万吨，减幅达29.03%，使得04/05榨季全公司机制糖同比减少了31.28%；同时由于甘蔗收购价格从上榨季的160元/吨调整为190元/吨，以及燃煤和其他辅助材料的采购价格上涨，并且新增固定资产计提折旧增加，使当期白砂糖平均生产成本达到1964元/吨，报告期内制糖业毛利率下降了4.11个百分点；二是纸浆制造业因蔗渣价格上涨影响每吨浆成本上升311元，以及各种原材料及燃料、运费等价格上升，使得毛利率下降了31.61个百分点；三是造纸业因纸浆价格上涨，各种原材料、燃料、运费等价格上升，使得毛利率下降了10.12个百分点。
但从环比数据看，公司第二季度的经营情况明显好于第一季度，各项产品的毛利率开始回升，主营业务利润率环比上升了1.2个百分点，当期实现的净利润环比增长118.82%，即使扣除掉一季度的坏帐核销因素后，公司在第二季度的业绩仍然比第一季度好很多。
糖价上涨难抵减产和成本上涨，下半年应明显好于上半年
2005年上半年公司共实现机制糖销售收入40665.73万元，同比下降38.99%，毛利率为25.28%，同比减少了4.11个百分点。
从各个季度的情况来看：2004年第4季度，公司已销售机制糖17万吨，留给2005年可销售的食糖仅有18.53万吨。2005年第1季度，公司共销售主要产品白砂糖8.27万吨，较上年同期的13.42万吨减少38.38%，实现销售收入22505.25万元，销售均价为2721元/吨。2005年第2季度，公司销售机制糖18160.48万元，如果按照每吨2721元的销售均价来计算的话，那么第2季度销售食糖不应多于6.67万吨，那么也就是说留给第三季度的可销售食糖至少应该有3.59万吨，这3.59万吨糖的销售价格根据当前及未来糖价走势按2990元来估算，同时05/06榨季在05年内销售新糖18万吨，均价按照每吨2650来估算，这样一来预计公司2005年机制糖可实现销售收入99100万元，同比减少15.97%。通过上述分析，我们认为公司下半年制糖业的业绩应明显好于上半年。
05/06榨季得益于甘蔗种植面积增加和亩产增加，预计公司的甘蔗收购量将达到410万吨，机制糖产量恢复到54万吨，06/07榨季机制糖产量增加10%左右。
造纸业务成本上涨压力依然较大，未来有望好转
公司寄予厚望的纸浆和造纸业务也面临着不利的经营成本压力：纸浆制造业因蔗渣价格上涨，上年同期为330元/吨，本报告期为494元/吨，影响每吨浆成本上升311元，以及各种原材料及燃料、运费等价格上升，使得毛利率下降了31.61个百分点；造纸业因纸浆价格上涨，各种原材料、燃料、运费等价格上升，使得毛利率下降了10.12个百分点。下半年，进口纸浆的价格正呈现下滑之势，加上人民币升值因素的影响，公司造纸业务的毛利率有望出现较为明显的回升。
侨虹、舒雅继续亏损，美时盈利尚需时日
2005年上半年，公司的投资收益比上年增亏，主要为对南宁侨虹新材料有限公司的投资亏损539万元、对广西舒雅护理用品有限公司的投资亏损281万元和对南宁美时纸业有限公司的投资亏损241万元。
侨虹上半年的产品毛利率是－23.65%，减亏之路仍很漫长，美时纸业因为上半年刚刚投产试运行，因此产生亏损，预计下半年经营情况会有所好转。
未来糖价走势及制糖行业运行情况
04/05榨季全国共生产食糖917万吨，较上榨季减产86万吨，与全国1100万吨左右的消费量之间存在着183万吨的缺口，考虑到上年接转陈糖以及古巴贸易糖之后，仍需要进口近80万吨左右的食糖来添补需求缺口，考虑到当前国际糖价高企的情况而比较难以进口，因此在新榨季到来之前，糖价有望在3300－3600元/吨(含税)的高度内运行，当前广西地区的现货价格为3530元/吨。
05年1－5月份，全国制糖行业实现销售收入138.23亿元，同比增长0.48%，实现利润总额10.25亿元，同比下降4.4%，制糖业在2003年全行业亏损之后迎来了2004年的盈利高峰，2005年受减产和成本上涨影响，盈利增长情况不容乐观。
维持“中性”投资评级
进入7月份以后，国际国内食糖价格继续一路走高，同时对于05/06榨季而言，公司将迎来一个新的榨季，原料蔗将出现恢复性增长，因此对于公司的制糖业务而言，最坏的时刻已经过去。但对于公司曾经寄予厚望的造纸和新材料业务，减亏的任务仍然非常艰巨，具有不确定性。
预计公司2005、2006年的每股收益为0.22元和0.41元，动态市盈率分别为17倍和9倍。虽然公司的估值比较低，最坏的时刻基本已经过去，但我们认为一些不确定性因素的存在仍需要继续加以观察和排除，投资时机的出现可能还需要继续等待，我们继续维持“中性”的投资评级。
南宁糖业昨日收盘价3.80元,无涨跌。
